代幣通縮實驗：Hyperliquid 與 Pump.fun 的蘋果式豪賭

原文作者：Prathik Desai

原文編譯：Saoirse，Foresight News

七年前，蘋果公司完成了一項財務壯舉，其影響力甚至超越了該公司最卓越的產品。2017 年 4 月，蘋果在加利福尼亞州庫比蒂諾市啟用了耗資 50 億美元的「蘋果公園」園區；一年後的 2018 年 5 月，該公司宣布了一項 1000 億美元的股票回購計劃 ------ 這一金額是其在這座佔地 360 英畝、被稱為「飛船」的總部園區上投資額的 20 倍。這向世界傳遞了蘋果的核心信號：除了 iPhone，它還有另一款重要性不遜於（甚至可能超越）iPhone 的「產品」。

這是當時全球規模最大的股票回購計劃，也是蘋果長達十年回購熱潮的一部分------ 在此期間，蘋果累計斥資超 7250 億美元回購自家股票。整整六年後，即 2024 年 5 月，這家 iPhone 製造商再次打破紀錄，宣布了一項 1100 億美元的回購計劃。這一操作證明，蘋果不僅懂得在硬體設備上製造稀缺性，在股票層面的運營同樣深諳此道。

如今，加密貨幣行業正採用類似策略，且節奏更快、規模更大。

該行業的兩大「收入引擎」------永續期貨交易所 Hyperliquid 與 Meme 幣發行平台 Pump.fun------ 正將幾乎每一分手續費收入都用於回購自家代幣。

Hyperliquid 在 2025 年 8 月創下 1.06 億美元手續費收入的紀錄，其中超 90% 被用於在公開市場回購 HYPE 代幣。與此同時，Pump.fun 的日收入曾短暫超過 Hyperliquid------2025 年 9 月某日，該平台單日收入達 338 萬美元。這些收入最終流向何處？答案是 100% 用於回購 PUMP 代幣。事實上，這種回購模式已持續了兩個多月。

@BlockworksResearch

這種操作讓加密代幣逐漸具備「股東權益代理」的屬性------ 這在加密貨幣領域堪稱罕見，畢竟該領域的代幣往往一有機會就被拋售給投資者。

背後的邏輯在於，加密貨幣項目正試圖複製華爾街「股息貴族」（如蘋果、寶潔、可口可樂）長期以來的成功路徑：這些企業通過穩定的現金分紅或股票回購，斥巨資回報股東 。以蘋果為例，2024 年其股票回購額達 1040 億美元，約占當時市值的 3%-4%；而 Hyperliquid 通過回購實現的「流通量抵消比例」高達 9%。

即便是以傳統股市的標準衡量，這樣的數字也堪稱驚人；在加密貨幣領域，更是前所未聞。

Hyperliquid 的定位十分清晰：它打造了一個去中心化的永續期貨交易所，兼具中心化交易所（如幣安）的流暢體驗，卻完全基於鏈上運行。該平台支持零 Gas 費、高槓桿交易，且是一個以永續合約為核心的 Layer 1。截至 2025 年中期，其月度交易量已突破 4000 億美元，占據 DeFi 永續合約市場約 70% 的份額。

真正讓 Hyperliquid 脫穎而出的，是其資金運用方式。

該平台每天將超過 90% 的手續費收入劃入「援助基金」，而這筆資金會直接用於在公開市場購買 HYPE 代幣。

@decentralised.co

截至本文撰寫時，該基金已累計持有超 3161 萬枚 HYPE 代幣，價值約 14 億美元 ------ 較 2025 年 1 月的 300 萬枚增長了 10 倍。

@asxn.xyz

這場回購熱潮減少了約 9% 的 HYPE 流通供應量，推動該代幣價格在 2025 年 9 月中旬攀升至 60 美元的峰值。

與此同時，Pump.fun 通過回購已減少了約 7.5% 的 PUMP 代幣流通量。

@pump.fun

這家平台以極低的手續費，將「Meme 幣熱潮」轉化為可持續的商業模式：任何人都可以在平台上發行代幣、搭建「綁定曲線」，讓市場熱度自由發酵。這個最初只是「玩笑工具」的平台，如今已成為投機性資產的「生產工廠」。

但隱患同樣存在。

Pump.fun 的收入具有明顯周期性 ------ 因為其收入與 Meme 幣發行熱度直接掛鉤。2025 年 7 月，該平台收入跌至 1711 萬美元，為 2024 年 4 月以來的最低水平，回購規模也隨之縮減；到了 8 月，月收入又回升至 4105 萬美元以上。

然而，「可持續性」仍是懸而未決的問題。當「Meme 季」降溫（過去曾發生過，未來也必然會發生），代幣回購也會隨之收縮。更嚴峻的是，該平台正面臨一項金額高達 55 億美元的訴訟，原告指控其業務「類似非法賭博」。

目前支撐 Hyperliquid 與 Pump.fun 的核心，是它們「將收益回饋社區」的意願。

蘋果曾在部分年份通過回購與分紅，將近 90% 的利潤返還給股東，但這些決策多為階段性的「批量公告」；而 Hyperliquid 與 Pump.fun 則是每天持續將幾乎 100% 的收入回饋給代幣持有者 ------ 這種模式是持續性的。

當然，二者仍有本質區別：現金分紅是「到手的收益」，雖需繳稅但穩定性強；而回購最多只是「價格支撐工具」------ 一旦收入下滑，或代幣解鎖量遠超回購量，回購的效果便會失效 。Hyperliquid 正面臨即將到來的「解鎖衝擊」，而 Pump.fun 則需應對「Meme 幣熱度轉移」的風險。相比強生公司「63 年持續提高股息」的紀錄，或蘋果長期穩定的回購策略，這兩家加密平台的操作更像是「高空走鋼絲」。

但或許，這在加密行業中已屬不易。

加密貨幣仍處於發展成熟期，尚未形成穩定的商業模式，但目前已展現出驚人的「發展速度」。回購策略恰好具備推動行業加速的要素：靈活、稅務高效、通縮屬性 ------ 這些特點與「投機驅動」的加密市場高度契合。截至目前，這種策略已將兩個定位完全不同的項目，打造成了行業頂級的「收入機器」。

這種模式能否長期持續，目前尚無定論。但顯而易見的是，它首次讓加密代幣擺脫了「賭場籌碼」的標籤，更接近「能為持有者創造回報的公司股票」------ 其回報速度甚至可能讓蘋果都感到壓力。

我認為這背後蘊含著更深刻的啟示：蘋果早在加密貨幣出現前就領悟到，它銷售的不僅是 iPhone，更是自家股票。2012 年以來，蘋果累計回購支出近 1 萬億美元（超過多數國家的 GDP），股票流通量減少了 40% 以上。

如今蘋果市值仍維持在 3.8 萬億美元以上，部分原因在於它將股票視為「需要行銷、打磨、並維持稀缺性的產品」。蘋果無需通過增發股票融資 ------ 其資產負債表現金充裕，因此股票本身成了「產品」，股東則成了「客戶」。

這種邏輯正逐漸滲透到加密貨幣領域。

Hyperliquid 與 Pump.fun 的成功之處在於：它們沒有將業務產生的現金用於再投資或囤積，而是將其轉化為「推高自家代幣需求的購買力」。

這也改變了投資者對加密資產的認知。

iPhone 銷量固然重要，但看好蘋果的投資者都知道，該股還有另一個「引擎」：稀缺性。如今，對於 HYPE 與 PUMP 代幣，交易者也開始形成類似認知 ------ 他們眼中的這些資產，背後有一個明確承諾：每一筆基於該代幣的消費或交易，都有超過 95% 的概率轉化為「市場回購與銷毀」。

但蘋果的案例也揭示了另一面：回購的力度，永遠取決於背後現金流的強度 。若收入下滑會發生什麼？當 iPhone 與 MacBook 銷量放緩時，蘋果強大的資產負債表使其能夠通過發債來履行回購承諾；而 Hyperliquid 與 Pump.fun 沒有這樣的「緩衝墊」------ 一旦交易量萎縮，回購也會隨之停滯。更重要的是，蘋果可以轉向分紅、服務業務或新產品來應對危機，而這些加密協議目前尚無「備用方案」。

對加密貨幣而言，還存在「代幣稀釋」的風險。

蘋果無需擔心「2 億股新股票一夜流入市場」，但 Hyperliquid 面臨這一問題：從 2025 年 11 月開始，價值近 120 億美元的 HYPE 代幣將向內部人員解鎖，其規模遠超日常回購量。

@coinmarketcap

蘋果能夠自主控制股票流通量，而加密協議卻要受制於多年前就已「白紙黑字寫死」的代幣解鎖時間表。

即便如此，投資者仍看到了其中的價值，渴望參與其中。蘋果的策略顯而易見，尤其是對那些熟悉其數十年發展歷程的人而言 ------ 蘋果通過將股票轉化為「金融產品」，培養了股東忠誠度。如今，Hyperliquid 與 Pump.fun 正試圖在加密領域複製這條路徑，只是節奏更快、聲勢更盛，風險也更高。