2,93 nghìn tỷ USD, đây là con số mới nhất về số dư dự trữ của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) tính đến tuần kết thúc ngày 18 tháng 12, giảm mạnh 40,1 tỷ USD so với tuần trước đó, chạm mức thấp nhất kể từ đầu tháng 12.
Con số ngày càng thu hẹp trên bảng cân đối kế toán của Fed đã phát triển từ một chỉ số kỹ thuật thành tâm điểm của cơn bão về thanh khoản trên thị trường toàn cầu.
Số dư dự trữ của hệ thống ngân hàng đã giảm liên tục từ mức khoảng 3,2 nghìn tỷ USD vào cuối tháng 6 năm 2025, giảm tổng cộng khoảng 270 tỷ USD trong nửa năm, và tiếp tục giảm kể từ khi lần đầu tiên xuống dưới ngưỡng tâm lý 3 nghìn tỷ USD vào cuối tháng 9.
I. Ba năm thắt chặt định lượng
Chính sách thắt chặt định lượng (QT) bắt đầu từ ngày 1 tháng 6 năm 2022, khi nền kinh tế Mỹ đang đối mặt với áp lực lạm phát nghiêm trọng nhất trong nhiều thập kỷ.
● Fed cho phép tối đa 60 tỷ USD trái phiếu chính phủ và 35 tỷ USD chứng khoán thế chấp của các tổ chức (MBS) đáo hạn tự nhiên mỗi tháng mà không tái đầu tư, rút thanh khoản khỏi hệ thống tài chính với quy mô tối đa 95 tỷ USD mỗi tháng.
● Quá trình thu hẹp thanh khoản này đã trải qua nhiều lần điều chỉnh. Tháng 6 năm 2024, Fed giảm trần trái phiếu chính phủ đáo hạn hàng tháng từ 60 tỷ USD xuống 25 tỷ USD. Đến tháng 4 năm 2025, trần trái phiếu giảm tiếp xuống 5 tỷ USD, trần MBS giữ ở mức 35 tỷ USD, quy mô thu hẹp bảng cân đối hàng tháng bị nén xuống dưới 38,5 tỷ USD.
● Tính đến tuần kết thúc ngày 22 tháng 10 năm 2025, tổng tài sản của Fed là 6,54 nghìn tỷ USD, đã giảm tổng cộng 2,42 nghìn tỷ USD so với mức đỉnh 8,96 nghìn tỷ USD vào tháng 4 năm 2022.
II. Dự trữ giảm xuống dưới ngưỡng quan trọng
● Bước sang nửa cuối năm 2025, số dư dự trữ của hệ thống ngân hàng tiếp tục giảm trở thành chỉ số được quan tâm nhất. Cuối tháng 9, số dư dự trữ lần đầu tiên giảm xuống dưới 3 nghìn tỷ USD, còn 2,93 nghìn tỷ USD, mức thấp nhất kể từ tháng 6 năm 2020.
● Đến tuần kết thúc ngày 22 tháng 10, con số này duy trì ở mức 2,93 nghìn tỷ USD, đánh dấu tuần giảm thứ tám liên tiếp, mức thấp nhất kể từ tháng 1 năm nay. Thống đốc Fed Waller từng ước tính mức “đủ” là khoảng 2,7 nghìn tỷ USD, ông gần đây ám chỉ dự trữ có thể đã gần chạm ngưỡng này.
● Các chiến lược gia của Bank of America chỉ ra: “Lãi suất thị trường tiền tệ hiện tại hoặc cao hơn nên gửi tín hiệu cho Fed rằng dự trữ không còn ‘dồi dào’. Theo một số chỉ số, Fed cũng có thể cho rằng dự trữ không còn ‘đủ’.”
III. Thị trường phát tín hiệu cảnh báo thanh khoản
Một loạt chỉ số thị trường đồng loạt bật đèn đỏ, báo hiệu lớp đệm an toàn về thanh khoản của hệ thống tài chính đang mỏng đi nhanh chóng. Số dư công cụ repo ngược qua đêm giảm dần từ mức đỉnh 2,55 nghìn tỷ USD cuối tháng 12 năm 2024, đến ngày 25 tháng 10 năm 2025 chỉ còn 219 tỷ USD.
● Biến động lãi suất thị trường tài chính ngắn hạn tăng đáng kể. Chênh lệch giữa lãi suất hiệu quả quỹ liên bang và lãi suất dự trữ có lãi đã nới rộng trong quý 3 năm 2025, trung bình tháng 9 đạt 7 điểm cơ bản, tháng 10 có lúc lên tới 9 điểm cơ bản.
● Đáng chú ý hơn, công cụ repo thường trực của Fed đã được sử dụng quy mô lớn liên tục vào giữa tháng 10. Ngày 15 tháng 10, quy mô giao dịch SRF trong ngày đạt 6,75 tỷ USD; ngày hôm sau lên tới 8,35 tỷ USD, mức cao nhất kể từ đại dịch Covid-19 trong môi trường không phải cuối quý.
● Phân tích cho rằng, nếu việc sử dụng SRF và các công cụ tương tự tiếp tục ở mức cao, thậm chí trở thành thường xuyên, điều đó cho thấy các tổ chức tài chính không thể đáp ứng nhu cầu vốn qua thị trường, khả năng tự điều tiết của thị trường suy giảm.
IV. Quyết định và cân nhắc dừng thu hẹp bảng cân đối
Trước áp lực thị trường ngày càng rõ rệt, các nhà hoạch định chính sách của Fed đã đưa ra quyết định then chốt tại cuộc họp tháng 10.
Ngày 30 tháng 10, Ủy ban Thị trường Mở Liên bang của Fed chính thức tuyên bố, kể từ ngày 1 tháng 12 năm 2025 sẽ kết thúc chương trình thắt chặt định lượng, dừng chủ động giảm nắm giữ chứng khoán.
Quyết định này đánh dấu việc quản lý bảng cân đối của Fed bước sang giai đoạn mới, chuyển từ chế độ thu hẹp thụ động kéo dài hai năm sang trạng thái tái đầu tư trung lập.
Chủ tịch Fed Powell đã dành 42 phút tại họp báo sau cuộc họp để giải thích logic quyết định: “Chúng ta đã đến thời điểm thích hợp để dừng dòng vốn ròng chảy ra, tiếp tục thu hẹp bảng cân đối sẽ dẫn đến thiếu hụt dự trữ ngân hàng, cản trở hiệu quả truyền dẫn chính sách tiền tệ vào nền kinh tế thực, tăng rủi ro ổn định tài chính.”
Quyết định này bao gồm bốn thay đổi cốt lõi: Thứ nhất là chấm dứt cơ chế thu hẹp thụ động bảng cân đối; thứ hai là chuyển mục tiêu tái đầu tư hoàn toàn từ trái phiếu dài hạn sang tín phiếu kho bạc ngắn hạn; thứ ba là quy mô bảng cân đối trong tương lai sẽ được điều chỉnh linh hoạt theo nhu cầu dự trữ của hệ thống ngân hàng, tăng trưởng GDP danh nghĩa và mục tiêu ổn định tài chính; thứ tư là khẳng định động thái này không cấu thành nới lỏng định lượng (QE).
V. Chuyển đổi cơ chế và nới lỏng ngầm
● Khi QT kết thúc, một cơ chế mới mang tên “Mua dự trữ quản lý” (RMP) sẽ được triển khai vào tháng 1 năm 2026. Fed chính thức định nghĩa RMP là “hoạt động kỹ thuật” nhằm đảm bảo thanh khoản hệ thống tài chính đủ đầy, nhưng thị trường lại nghiêng về cách hiểu đây là một dạng “nới lỏng ngầm” hoặc “gần giống QE”.
● Đằng sau sự chuyển đổi này là cảnh báo rõ ràng từ thị trường tiền tệ: thị trường liên ngân hàng sẵn sàng trả phí cao hơn để vay vốn trên thị trường thay vì sử dụng dự trữ tại Fed, điều này cho thấy phân bổ thanh khoản trong hệ thống tài chính đã xuất hiện tắc nghẽn mang tính cấu trúc.
● Báo cáo của CME Group chỉ ra, logic sâu xa của thay đổi này liên quan chặt chẽ đến giả thuyết “quản lý bởi quy định” do thành viên Ban Thống đốc Fed, ông Steven Miran, đề xuất.
● Các quy định nghiêm ngặt thời hậu khủng hoảng buộc các ngân hàng phải nắm giữ lượng lớn tài sản thanh khoản chất lượng cao vượt xa nhu cầu kinh doanh, và trong tính toán các chỉ số giám sát, tiền mặt thường có lợi thế hơn trái phiếu chính phủ, điều này vô hình chung đã đẩy nhu cầu cơ bản về dự trữ của hệ thống ngân hàng lên mức cao hơn nhiều.
VI. Hiệu ứng lan tỏa đến các loại tài sản
Những thay đổi biên về môi trường thanh khoản đã bắt đầu để lại dấu ấn trên giá của các loại tài sản khác nhau.
● Thị trường trái phiếu phản ứng nhanh với việc kết thúc QT. Lợi suất trái phiếu chính phủ Mỹ kỳ hạn 10 năm giảm nhanh từ 4,28% trước cuộc họp ngày 30 tháng 10 xuống 4,08%. Lợi suất trái phiếu 30 năm giảm từ 4,55% xuống 4,38%, chênh lệch lợi suất giữa các kỳ hạn thu hẹp.
● Thị trường bất động sản hưởng lợi trực tiếp từ việc lãi suất dài hạn giảm. Nhóm Nghiên cứu Kinh tế và Chiến lược của Fannie Mae dự báo, lãi suất thế chấp cố định 30 năm trung bình cả năm 2025 có thể giảm xuống 6,3%, thấp hơn 70 điểm cơ bản so với mức trung bình thực tế năm 2024.
● Môi trường huy động vốn doanh nghiệp cũng được cải thiện đồng thời. Tổng giá trị phát hành trái phiếu doanh nghiệp Mỹ xếp hạng đầu tư trong quý 3 năm 2025 đạt 450 tỷ USD, cao nhất kể từ quý 1 năm 2023. Lượng phát hành trái phiếu lợi suất cao đạt 110 tỷ USD, chênh lệch lãi suất giảm từ 450 điểm cơ bản cuối năm 2024 xuống 300 điểm cơ bản vào tháng 10 năm 2025.
Thị trường crypto và động lực cốt lõi của bitcoin cũng liên quan chặt chẽ đến điều này. Phân tích chỉ ra: “Khi Fed in tiền, bơm thanh khoản, bitcoin tăng; khi Fed thu hẹp bảng cân đối, rút thanh khoản, bitcoin giảm.”
Lời của Chủ tịch Fed Powell rằng “có thể vừa đi vừa quan sát” vẫn còn vang vọng, nhưng thị trường đã nhận ra rằng, sự chuyển đổi từ QT sang RMP không chỉ là điều chỉnh kỹ thuật.
Khi cơ chế mới bắt đầu vào tháng 1 năm 2026, bảng cân đối của Fed sẽ không còn đơn thuần là “máy bơm hút tiền” tài chính, mà có thể trở thành hệ thống nhỏ giọt tinh vi đáp ứng nhu cầu của hệ thống ngân hàng.
