Парадокс закона CLARITY

В настоящее время находящийся на рассмотрении в Конгрессе США законопроект «CLARITY» стал предметом ожесточённых споров.

Автор: Prathik Desai

Перевод: Block unicorn

Исторически деньги редко были нейтральными; они обычно обладали способностью к приращению стоимости. Ещё до появления современных банков люди ожидали, что хранение или выдача денег в долг принесёт доход.

Ещё примерно в III тысячелетии до н.э. в древней Месопотамии уже взимались проценты по займам в серебре. С V века до н.э. в Древней Греции использовались морские кредиты (nautikà) для финансирования рискованных морских торговых операций. В рамках этой системы кредитор предоставлял финансирование под товары для отдельного рейса купца, в случае крушения судна он нёс все потери, но если рейс завершался успешно, требовал выплату высоких процентов (обычно от 22% до 30%). В Риме проценты настолько глубоко вошли в экономическую жизнь, что часто приводили к долговым кризисам, и добровольное списание долгов стало политической необходимостью.

В этих системах идея о том, что деньги — это просто пассивное средство сбережения, не укоренилась. Безвозмездное хранение денег — лишь исключение. Даже с развитием современной финансовой системы представления о деньгах только укрепились. Банковские депозиты приносят доход в виде процентов. Общепринято считать, что деньги, которые не могут приносить сложный процент, постепенно теряют экономическую ценность.

Именно на этом фоне стейблкоины вошли в финансовую систему. Если не учитывать технологию блокчейна, у них практически нет ничего общего ни с какими криптовалютами или спекулятивными активами. Они позиционируют себя как цифровые доллары, созданные для мира, основанного на блокчейне, размывая географические границы и снижая издержки. Стейблкоины обещают более быструю скорость расчётов, меньшие издержки и круглосуточную доступность. Однако законы США запрещают эмитентам стейблкоинов выплачивать доход (или проценты) их держателям.

Именно поэтому находящийся сейчас на рассмотрении Конгресса США законопроект «CLARITY» стал предметом ожесточённых споров. В совокупности с его «сестринским» законопроектом — «GENIUS», принятым в июле 2025 года, — он запрещает эмитентам стейблкоинов выплачивать проценты держателям, но допускает «вознаграждения на основе активности».

Это вызвало резкое недовольство банковского сектора предлагаемой редакцией закона. Некоторые поправки, предложенные банковскими лоббистами, направлены на полную отмену механизма вознаграждений стейблкоинов.

В сегодняшнем подробном разборе я расскажу, какое влияние текущая версия закона «CLARITY» может оказать на криптоиндустрию и почему криптоотрасль явно недовольна этим предложенным законодательством.

Давайте перейдём к сути…

Менее чем через 48 часов после ознакомления с проектом комитета по банковской деятельности Сената Coinbase публично отозвала свою поддержку. Генеральный директор Брайан Армстронг заявил в Twitter: «Мы предпочли бы отсутствие закона, чем плохой закон». По его мнению, этот проект, который вроде бы должен обеспечить регуляторную ясность, на деле сделает ситуацию в отрасли хуже, чем при нынешнем положении дел.

Всего через несколько часов после того, как крупнейшая зарегистрированная в США криптовалютная компания отозвала свою поддержку, комитет Сената по банковской деятельности отложил рассмотрение, а намеченное закрытое заседание по обсуждению поправок к законопроекту было перенесено.

Основные доводы против этого законопроекта очевидны. Закон ставит своей целью рассматривать стейблкоины исключительно как платёжный инструмент, а не как эквивалент какой-либо формы денег. Это имеет фундаментальное значение для всех, кто надеялся, что стейблкоины радикально изменят сферу платежей, и именно это больше всего разочаровывает.

Этот законопроект принижает значение стейблкоинов до простого канала передачи средств, а не актива, оптимизирующего капитал. Как я уже отмечал, деньги не функционируют таким образом. Закон запрещает начисление процентов на базовые резервы стейблкоинов, а также запрещает вознаграждения на основе активности, ограничивая тем самым возможность стейблкоинов реализовать их основное конкурентное преимущество — оптимизацию доходности.

Это также вызывает опасения по поводу конкуренции. Если банки могут выплачивать проценты по депозитам и предоставлять бонусы за использование дебетовых/кредитных карт, почему эмитентам стейблкоинов это запрещено? Это создаёт преимущество для традиционных институтов и подрывает долгосрочные преимущества, которые обещают стейблкоины.

Критика Брайана касается не только доходности и вознаграждений по стейблкоинам, но и того, что закон принесёт отрасли больше вреда, чем пользы. Он также указал на проблему запрета DeFi.

Фонд образования DeFi (политико-адвокационная организация DeFi) также призвал сенаторов выступить против предложенных к этому законопроекту поправок, поскольку они, по-видимому, являются «анти-DeFi».

Организация написала в X: «Хотя мы ещё не видели текста этих поправок, их описание указывает на то, что они серьёзно навредят DeFi-технологиям и/или сделают законодательство о рыночной структуре ещё более неблагоприятным для разработчиков программного обеспечения».

Хотя законопроект «CLARITY» формально признаёт децентрализацию, он сопровождается узким определением. Протоколы, находящиеся под «совместным контролем» или сохраняющие возможность изменять правила или ограничивать проведение транзакций, могут столкнуться с банковскими требованиями к соблюдению законодательства.

Регулирование нацелено на введение механизмов надзора и подотчётности. Однако децентрализация — это не статичное состояние, а динамический процесс, требующий постоянно развивающегося управления и экстренных мер для повышения устойчивости, а не для создания монополии. Эти жёсткие определения создают для разработчиков и пользователей дополнительную неопределённость.

Второй аспект — токенизация, где наблюдается огромный разрыв между обещаниями и реальной политикой. Токенизированные акции и фонды способны обеспечить более быструю расчётность, меньшие риски контрагента и более постоянный механизм ценообразования. В конечном итоге это приведёт к более эффективным рынкам за счёт сокращения клиринговых циклов и сокращения объёма капитала, замороженного в пост-трейдинговых процессах.

Однако текущий проект закона «CLARITY» оставляет регуляторный статус токенизированных ценных бумаг под вопросом. Хотя формулировки прямо не запрещают их, они создают достаточно неопределённости по вопросам хранения токенизированных акций.

Если стейблкоины будут определены исключительно как платёжные инструменты, а токенизированные активы ограничатся только этапом выпуска, путь к более эффективным рынкам капитала окажется существенно сужен.

Некоторые полагают, что стейблкоины могут продолжать существовать как платёжный инструмент, а доходность будет предоставляться с помощью токенизированных денежных фондов, DeFi-казначейств или традиционных банков. Технически это не ошибка. Но участники рынка всегда будут искать более эффективные способы оптимизации капитала. Инновации подталкивают к поиску обходных путей. Обычно это приводит к выводу капитала за рубеж. Иногда эти потоки могут быть настолько скрытыми, что регуляторы, возможно, пожалеют, что не предусмотрели такую утечку капитала заранее.

Тем не менее, главный аргумент против этого законопроекта перевешивает все остальные. Трудно не заметить, что в текущей редакции он структурно укрепляет позиции банков, подавляет инновации и создаёт серьёзные препятствия для индустрии, которая могла бы оптимизировать существующий рынок.

Что ещё хуже, закон может привести к двум крайне негативным последствиям. Во-первых, он убивает любую надежду на здоровую конкуренцию между банковским и криптовалютным секторами, одновременно увеличивая прибыль банков. Во-вторых, он полностью подчиняет клиентов этим банкам, не позволяя им максимизировать доход в регулируемой среде.

Это слишком высокая цена, и именно поэтому критики не готовы поддержать этот законопроект.

Вызывает тревогу то, что, несмотря на декларируемую цель — защиту потребителей, обеспечение регуляторной определённости и интеграцию криптовалют в регулируемое пространство, положения закона намекают на прямо противоположное.

Эти положения заранее определяют, какие части финансовой системы могут участвовать в конкуренции за ценность. Банки могут продолжать работать в привычных рамках, а эмитенты стейблкоинов будут вынуждены выживать и работать в гораздо более ограниченной экономической среде.

Но капитал не любит пассивного ожидания, он всегда стремится к более эффективным областям. История показывает, что если капитал ограничивают в одном канале, он обязательно найдёт другой. Ирония в том, что именно этого и пытаются избежать регуляторы.

Для криптоиндустрии хорошая новость заключается в том, что разногласия по поводу законопроекта выходят за пределы самой криптоотрасли.

Законопроект всё ещё не получил достаточной поддержки в Конгрессе. Некоторые демократы не готовы голосовать «за», пока не будут обсуждены и рассмотрены отдельные поправки. Без их поддержки законопроект не будет принят, даже если все 53 республиканца выступят «за»: потребуется ещё минимум 7 голосов демократов в Сенате для абсолютного большинства и преодоления процедурных препятствий.

Я не рассчитываю, что США смогут принять закон, который устроит всех. Я даже считаю, что это невозможно и нецелесообразно. Проблема в том, что США пытаются не просто регулировать новый класс активов, а легитимировать форму денег, которая по своей природе чрезвычайно конкурентна. Это усложняет задачу, потому что заставляет законодателей сталкиваться с конкуренцией и принимать меры, которые могут бросить вызов существующим институтам (в данном случае — банкам).

Стремление ужесточить определения, ограничить допустимые действия и сохранить существующие структуры понятно. Однако это может превратить регулирование в защитный инструмент, который скорее оттолкнёт капитал, чем привлечёт его.

Поэтому важно понимать, что выступать против закона «CLARITY» — не значит выступать против регулирования вообще. Если цель — интегрировать криптовалюты в финансовую систему, а не просто изолировать их, США должны установить правила, позволяющие новым формам денег конкурировать, терпеть неудачи и развиваться в условиях чёткого регуляторного поля. Это подтолкнёт существующие институты к повышению своей эффективности.

В конечном итоге закон, наносящий вред тем, кого он призван защищать, хуже, чем его отсутствие вовсе.